深度解读：国资委对央企金融衍生业务划定“红线”_最新观点与文章

深度解读：国资委对央企金融衍生业务划定“红线”

国务院国有资产监督管理委员会2009年3月24日发出通知，对中央企业从事金融衍生业务作出严格规定，要求中央企业有效管控风险，不得从事任何形式的投机交易。

在这份名为《关于进一步加强中央企业金融衍生业务监管的通知》中，国资委要求中央企业必须审慎运用金融衍生工具，严格坚持套期保值原则，与现货的品种、规模、方向、期限相匹配，禁止任何形式的投机交易。

通知要求，中央企业开展金融衍生业务，应当报企业董事会或类似决策机构批准同意，指定专门机构对从事的金融衍生业务进行集中统一管理，并向国资委报备。

通知特别强调，资产负债率高、经营严重亏损、现金流紧张的企业不得开展金融衍生业务。

此前，国资委已将通知发至各中央企业。按照要求，中央企业对包括期货、期权、远期、掉期及其组合产品等在境内外开展的各类金融衍生业务进行了清理，并已将清理整顿情况上报国资委。

尽管国资委尚未公布中央企业从事金融衍生业务的相关情况，但通知坦承“少数企业对金融衍生工具的杠杆性、复杂性和风险性认识不足，存在侥幸和投机心理，贸然使用复杂的场外衍生产品，违规建仓，风险失控，产生巨额浮亏，严重危及企业持续经营和国有资产安全，造成不良影响。”

2008年部分央企在金融衍生品市场上栽了跟头。中国国航航空2008年底的燃油套期保值合约公允价值损失已扩大到68亿元；东方航空2008年底航油套保影响公允价值损失已达62亿元；中国远洋于12月公布远期运费协议，在浮亏与实现收益相抵后，合计亏损39.5亿元；中国中铁和中国铁建2008年也分别曝出高额汇兑损失……

较早让资本市场关注到场外金融衍生品危害的大概可算是深南电的对赌事件。深南电2008年10月21日公告称，该公司早在3月12日与美国高盛集团全资子公司杰润（新加坡）私营公司签订的期权合约。但这一协约潜藏危险。当2008年石油价格跌破深南电与高盛的对赌线之后，深南电似乎必须负担起数百万美元的损失，而该公司2008年前三季度的净利润也不过2800多万元人民币而已。虽然其后深南电撕毁条约，但是直至今日双方最终的谈判结果仍不为外人所知。

与深南电相比，一些央企2008年在金融衍生品市场上交的“学费”就更昂贵了。国航、东航、上航均因套期保值的目的订立燃油保值合约。国航披露，合同期间国航有权以约定价格按照事先确定的周期从对手方买入一定数量的燃油；同时，对手方也有权以约定价格按照事先确定的周期向国航卖出一定数量的燃油。国航有权买入燃油的价格远高于对手方有权卖出燃油的价格。

这一套保的实质是既买入看涨期权又卖出看跌期权，希望以卖出看跌期权的收益来对冲昂贵的买入看涨期权费，同时承担市场航油价格跌破看跌期权锁定下限时的赔付风险。

几家航空公司盘算的是，若燃油上涨，公司以固定价格买入燃油的权利所产生的收益可以补贴经营过程中燃油现货采购成本的上涨；若燃油价格下跌，公司现货采购成本的节省可以补贴履行套期保值合约义务按高于现货价格的约定价格买入燃油的损失。但相关期货专家指出：“这一复杂的套期保值操作过于追求套利，在油价波动幅度不大时可以获得较稳定收益，一旦跌幅超过套利区间，就会面临不可挽回的损失。”

中国远洋的情况又有所不同，中国远洋在较高位看多远期运费协议FFA，结果波罗的海干散货运价指数BDI在2008年第四季度暴跌，导致中国远洋套保巨额浮亏。

中国远洋披露，由于全球经济危机直接导致国际航运市场受到冲击，在干散货运输业务方面，反映国际干散货航运市场即期运价水平的波罗的海干散货运价指数BDI自2008年9月30日的3217点跌至12月12日的764点，而公司所属干散货船公司在这之前买入了一定数量的远期运费协议FFA。由于市场的急剧变化，运价大幅下跌，FFA产生巨额浮亏。“中国远洋的亏损是因为他们在FFA高位的时候继续看多，做错了方向。”一位业内分析师如此评价。

上述事例告诉我们，全球金融危机之下，中国企业无法独善其身。在次贷危机全面恶化的2008年中，为数不少的大型央企在国际金融市场衍生品交易领域折戟沉沙。其中，既包括一些国有大商业银行在美国次级抵押贷款市场遭受巨额损失，也有一些非金融大型央企在境外套保业务中失利。

无疑，在金融危机波及实体经济、全球经济复苏尚未明朗之时，强化对央企的金融衍生品交易监管制度迫在眉睫。国资委的这个《通知》，可谓是“亡羊补牢，犹未为晚”。

次贷危机的爆发，使得国际金融形势风云陡转。在这轮蔓延全球的金融大动荡中，原本备受推崇的金融衍生品的创新，也到了该深入反思的时候。造就次贷危机的一个重要原因，正是衍生品创新自由化的过度膨胀。

事实上，在次贷危机全面爆发之后，海内外已有众多的专家学者将此轮金融危机的成因之一，归咎于美联储金融监管的过度放松。格林斯潘执掌美联储时代，低利率、松监管的监管政策造就美国经济黄金十年的神话已经成为幻影。格林斯潘本人也曾公开表示，正是其当初过于信任市场，才造成今日次贷危机的一发不可收拾。强化金融衍生品场外交易市场的监管，已经成为欧、美、日等发达经济体的共识。

就中国目前来说，虽然央行在银行间交易市场推出了掉期、互换等初级衍生品交易，但是监管层对于这一市场的准入监管依然非常严格。因此，次贷危机爆发之后，出现巨额亏损的央企往往是与海外市场进行交易，而非国内相关市场。如当年轰动一时的中航油巨亏事件，还有深南电与高盛全资子公司杰润（新加坡）私营公司的原油期货对赌协议所致的巨幅亏损，均是相关企业与海外交易对手进行的。

坦率而言，一些央企之所以热衷于海外金融衍生品市场交易，除了国内市场的监管严格以外，与其高管层责权利不对等密切相关。目前央企作为政府管理的主要企业，其行政性管理色彩浓厚，且一些高层管理者对于错综复杂的国际金融衍生品市场缺乏足够的风险认识。加上国外炒家对中国企业的联合打压，共同通过控制价格走势来影响中国持有衍生品价值，中国一些企业在海外遭受挫折，不难理解。

必须指出，由于央企高管的经营业绩与风险挂钩并不紧密，其衍生品业务倘若出现问题，或可以通过政府救助脱困。而一旦获利的话，则公司管理层可以借此获得较高的回报，故大型央企的风险偏好普遍较高。事实上，即便是美国这样的市场经济较为发达的国家，一旦政府承诺救助企业，其高管利用政府承诺谋取一己之利的行为同样比比皆是。如AIG在接受政府近1800亿美元巨额援助的情况下，依然给公司高管发放数亿美元的奖金。更有甚者，在美联储授意下被美国银行并购的美林证券，还曝出旗下交易员违规从事高风险汇率衍生品交易的丑闻，可能损失高达4.6亿美元。

因此，对于具有政府背景的企业，必须强化公司高管的风险意识，尤其是相关责权利必须明晰。此次《通知》中重要的一点，是强调了启动资产损失责任追究工作。有关部门将对少数业务规模较大、风险较高、浮亏较多的企业开展专项审计调查，并进行责任认定和责任追究。强调对责任的追究，自然是意在国际金融形势依旧波谲云诡的时候，防止进一步出现央企巨额海外金融衍生品交易损失的事件。

此外，将央企金融衍生品交易监管日常化，完善对央企的监管制度亦是此次《通知》中的关键内容。如对央企从事的金融衍生业务建立季报和年报制度，对发生重大损失、被强行平仓等重大事项的企业建立周报制度，对持仓规模和持仓时间等超过规定范围的建立备案管理制度。这些规定，也有助于强化现有的管理机制，及时了解央企在国内外金融衍生品市场的动态，便于在危机爆发之前及时排查，防患于未然。

央企海外金融衍生品交易的高风险，已成为当前一个值得高度重视的问题。《通知》的及时发布，对完善央企国内外金融投资的监管不无裨益。而在根本上，还是要求央企审慎开展金融衍生业务，遵循套期保值原则，完善内部控制制度，建立切实有效的风险管理体系，积极防范经营风险，有效维护股东权益。

附录：关于进一步加强央企金融衍生业务监管的通知全文

各中央企业：

自2005年国资委开展高风险业务清理工作以来，多数中央企业能够按照要求，审慎经营，规范操作，严格管控，有效防范经营风险。但也有少数企业对金融衍生工具的杠杆性、复杂性和风险性认识不足，存在侥幸和投机心理，贸然使用复杂的场外衍生产品，违规建仓，风险失控，产生巨额浮亏，严重危及企业持续经营和国有资产安全，造成不良影响。为进一步加强中央企业金融衍生业务监管，建立有效的风险防范机制，实现稳健经营，现就有关要求通知如下：

一、认真组织清理工作。纳入本次清理范围的金融衍生业务主要包括期货、期权、远期、掉期及其组合产品（含通过银行购买境外机构的金融衍生产品）。各中央企业要高度重视，认真组织开展全集团范围内在境内外从事的各类金融衍生业务的清理工作，凡已经从事金融衍生业务的企业，应当对审批程序、操作流程、岗位设置等内部控制和风险管理制度及执行情况等进行核查，对产品风险重新进行评估，不合规的要及时进行整改。经过国家有关部门批准的境外期货业务持证企业，应当对交易品种、持仓规模、持仓时间等进行审核检查，对于超范围经营、持仓规模过大、持仓时间过长等投机业务，应当立即停止，并限期退出；对于未经国家有关部门批准已经开展的业务，企业应及时补办相关审批手续，现阶段应逐步减少仓位或平仓，在未获得批准前不得开展新业务；对风险较高、已经出现较大浮亏的业务，企业应当加强仓位管理，尽力减少损失，不得再进行加仓或挪盘扩大风险；对属于套期保值范围内的，暂未出现浮亏，但规模较大、期限较长、不确定性因素较多、风险敞口较大的业务，企业应当进一步完善实时监测系统，建立逐日盯市制度，适时减仓，防止损失发生。各中央企业应当将金融衍生业务清理整顿情况于2009年3月15日前书面报告国资委（评价局），抄报派驻本企业监事会，内容包括金融衍生业务基本情况、内控制度、存在的问题以及整改措施等。未开展金融衍生业务的企业也应报告清理情况。

二、严格执行审批程序。金融衍生工具是一把“双刃剑”，运用不当会给企业带来巨额损失。各中央企业必须增强风险意识，严格审批程序，严把审核关口。企业开展金融衍生业务，应当报企业董事会或类似决策机构批准同意，企业董事会或类似决策机构要对选择的金融衍生工具、确定的套期保值额度、交易品种、止损限额以及不同级别人员的业务权限等内容进行认真审核。对于国家规定必须经有关部门批准许可的业务，应得到有关部门批准。集团总部应当指定专门机构对从事的金融衍生业务进行集中统一管理，并向国资委报备，内容包括开展业务的需求分析、产品的风险评估和专项风险管理制度等，并附董事会或类似决策机构的审核批准文件和国家有关部门批准文件。资产负债率高、经营严重亏损、现金流紧张的企业不得开展金融衍生业务。

三、严守套期保值原则。金融衍生业务前期投入少、价值波动大、风险较高、易发生较大损失，各中央企业要保持清醒认识，注重科学决策，审慎运用金融衍生工具，不得盲从，防止被诱惑和误导。要严格坚持套期保值原则，与现货的品种、规模、方向、期限相匹配，禁止任何形式的投机交易。应当选择与主业经营密切相关、符合套期会计处理要求的简单衍生产品，不得超越规定经营范围，不得从事风险及定价难以认知的复杂业务。持仓规模应当与现货及资金实力相适应，持仓规模不得超过同期保值范围现货的90%；以前年度金融衍生业务出现过严重亏损或新开展的企业，两年内持仓规模不得超过同期保值范围现货的50%；企业持仓时间一般不得超过12个月或现货合同规定的时间，不得盲目从事长期业务或展期。不得以个人名义（或个人账户）开展金融衍生业务。

四、切实有效管控风险。企业应当针对所从事的金融衍生业务的风险特性制定专项风险管理制度或手册，明确规定相关管理部门和人员的职责、业务种类、交易品种、业务规模、止损限额、独立的风险报告路径、应急处理预案等，覆盖事前防范、事中监控和事后处理的各个关键环节。要建立规范的授权审批制度，明确授权程序及授权额度，在人员职责发生变更时应及时中止授权或重新授权。对于场外期权及其他柜台业务等，必须由独立的第三方对交易品种、对手信用进行风险评估，审慎选择交易对手。对于单笔大额交易或期限较长交易必须要由第三方进行风险评估。要加强对银行账户和资金的管理，严格资金划拨和使用的审批程序。企业应当选择恰当的风险评估模型和监控系统，持续监控和报告各类风险，在市场波动剧烈或风险增大情况下，增加报告频度，并及时制订应对预案。要建立金融衍生业务审计监督体系，定期对企业金融衍生业务套期保值的规范性、内控机制的有效性、信息披露的真实性等方面进行监督检查。

五、规范业务操作流程。企业应当设置专门机构，配备专业人员，制订完善的业务流程和操作规范，实行专业化操作；要严格执行前、中、后台职责和人员分离原则，风险管理人员与交易人员、财务审计人员不得相互兼任；应当选择结构简单、流动性强、风险可控的金融衍生工具开展保值业务；从事境外金融衍生业务时，应当慎重选择代理机构和交易人员；企业内部估值结果要及时与交易对手核对，如出现重大差异要立即查明原因并采取有效措施；当市场发生重大变化或出现重大浮亏时要成立专门工作小组，及时建立应急机制，积极应对，妥善处理。

六、建立定期报告制度。从事金融衍生业务的企业应当于每季度终了10个工作日内向国资委报告业务持仓规模、资金使用、盈亏情况、套值保值效果、风险敞口评价、未来价格趋势、敏感性分析等情况；年度终了应当就全年业务开展情况和风险管理制度执行情况等形成专门报告，经中介机构出具专项审计意见后，随同企业年度财务决算报告一并报送国资委；对于发生重大亏损、浮亏超过止损限额、被强行平仓或发生法律纠纷等事项，企业应当在事项发生后3个工作日内向国资委报告相关情况，并对采取的应急处理措施及处理情况建立周报制度。对于持仓规模超过同期保值范围现货规模规定比例、持仓时间超过12个月等应当及时向国资委报备。集团总部应当就金融衍生业务明确分管领导和管理机构，与国资委有关厅局建立日常工作联系，年终上报年度工作总结报告，并由集团分管领导和主要负责人签字。

七、依法追究损失责任。各中央企业应当根据《中央企业资产损失责任追究暂行办法》（国资委令第20号）等有关规定，建立和完善损失责任追究制度，明确相关人员的责任，并加强对违规事项和重大资产损失的责任追究和处理力度。对于违反国家法律、法规或企业内部规章开展业务，或者疏于管理造成重大损失的相关人员，将按有关规定严肃处理，并依法追究企业负责人的责任。涉嫌犯罪的，依法移送司法机关处理。对于在日常监管工作中上报虚假信息、隐瞒资产损失、未按要求及时报告有关情况或者不配合监管工作的，将追究相关责任人责任。国资委将对业务规模较大、风险较高、浮亏较多，以及未按要求及时整改造成经营损失的企业，开展专项审计调查。对于发生重大损失、造成严重影响的企业，在业绩考核中予以扣分或降级处理。

各中央企业要高度重视金融衍生业务管理工作，审慎开展金融衍生业务，遵循套期保值原则，完善内部控制制度，建立切实有效的风险管理体系，积极防范经营风险，有效维护股东权益。